Разница в доходности между ОФЗ и корпоративными облигациями (спред) сегодня составляет от 1,5% до 5% и выше, что создает иллюзию легкой прибыли. Однако за каждые дополнительные 2% доходности инвестор берет на себя риск полной потери ликвидности или дефолта эмитента, который в сегменте ВВ-BBB возрастает кратно.
Безрисковая ставка и механика спреда
ОФЗ (Облигации федерального займа) в российском портфеле выполняют роль безрискового актива. Текущая доходность ОФЗ-ПД с погашением через 3-5 лет служит базовым ориентиром. Корпоративные бумаги торгуются с надбавкой (спредом) к этой ставке. Для эмитентов уровня AAA (Сбер, Газпромнефть) спред составляет обычно 1,2–2%, для уровня A — 2,5–4%, для «второго эшелона» (BBB и ниже) он может достигать 7–12% и более.
Кейс: если ОФЗ дает 15% годовых, а корпоративная облигация рейтинга A дает 17%, ваша «премия за риск» составляет 2%. Если при этом волатильность цены корпоративной бумаги в 3 раза выше, чем у ОФЗ, вы переплачиваете за риск, не получая адекватной компенсации.
Экспертный вывод: Спред ниже 2% для корпоративного сектора в текущем цикле высокой ключевой ставки не оправдывает риск кредитного события.
Оценка кредитного риска: ловушка рейтингов
Многие полагаются на номинальный рейтинг, забывая о «кредитном дрейфе». Разница между рейтингом AA и BBB может быть всего в 3-4% по купону, но вероятность дефолта в сегменте BBB в периоды кризисов вырастает в 10-15 раз. Важно анализировать отношение Чистый долг/EBITDA: для надежного бизнеса этот показатель не должен превышать 3.0x. Если он улетает к 5.0x-6.0x, даже высокая доходность становится «премией за предбанкротство».
Пример: облигации застройщиков среднего звена часто предлагают доходность на 5-7% выше ОФЗ. Однако при росте ставки ЦБ на 200 б.п. их стоимость падает сильнее из-за снижения ликвидности и роста стоимости обслуживания долга, что перечеркивает весь купонный доход.
Экспертный вывод: Обязательно используйте критерии оценки кредитного рейтинга эмитента, чтобы отсечь бумаги, где высокая доходность является следствием фундаментального развала бизнеса.
Ликвидность и риск «запертого» капитала
Главное отличие ОФЗ от корпоратов — объем стакана. ОФЗ можно продать на миллионы рублей за секунды без существенного проскальзывания цены. В корпоративных облигациях (особенно малых выпусков до 1-3 млрд руб.) объем торгов может составлять всего несколько сотен тысяч рублей в день. Это значит, что при необходимости выйти из актива вы либо будете ждать покупателя неделями, либо продадите бумагу с дисконтом 2-5% от рыночной цены.
Кейс: инвестор купил ВДО (высокодоходные облигации) с доходностью 22%. При возникновении негативного инсайда цена упала на 10%, а объем заявок на покупку в стакане исчез. Итог: реальная доходность за год стала отрицательной, несмотря на выплаченные купоны.
Экспертный вывод: В портфеле доля неликвидных корпоративных бумаг не должна превышать 20%, иначе стратегия пассивного дохода превращается в лотерею с заблокированным капиталом.
Расчет чистой прибыли: налоги и НКД
При сравнении ОФЗ и корпоратов новички смотрят на номинальный купон, игнорируя НКД (накопленный купонный доход) и налоги. В корпоративных облигациях часто встречаются более сложные графики выплат или амортизация долга, что меняет денежный поток. Налог 13-15% съедает значительную часть спреда. Разница в 2% годовых на позиции в 1 млн руб. после налогов превращается в 1,7-1,74%.
Сравнение: ОФЗ с купоном 14% против корпората с купоном 16%. Разница в 20 000 руб. в год на миллион. Стоит ли эта сумма риска дефолта компании, которая не входит в топ-50 РФ? В большинстве случаев — нет.
Экспертный вывод: Всегда делайте налогообложение купонного дохода и НКД расчетом чистой прибыли, чтобы видеть реальный денежный поток, а не маркетинговые цифры брокера.
Вывод
Мой вердикт: в текущих условиях рынка оптимальная стратегия — база из ОФЗ (60-70%) для защиты капитала и точечный выбор корпоратов уровня AA/AAA (30-40%) со спредом не менее 2-3% к госбумагам. Полностью избегайте облигаций с рейтингом ниже BBB, если ваш капитал менее 10 млн рублей, так как риск недиверсификации перевешивает любую премию. Начинайте с коротких выпусков (до 2 лет), чтобы минимизировать процентный риск и сохранить гибкость управления портфелем.